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Fitch Atribui Rating 'AAA(bra)' à Proposta de 7ª Emissão de Debêntures da Multiplan 09/04/2019


A Fitch Ratings atribuiu, hoje, o Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)' à proposta de sétima emissão de debêntures sem garantias da Multiplan Empreendimentos Imobiliários S.A. (Multiplan, 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável), no montante esperado de BRL350 milhões e com vencimento em sete anos. Os recursos serão utilizados para fins corporativos. A relação completa dos ratings da empresa encontra-se ao final deste comunicado.

O rating da Multiplan reflete seu forte modelo de negócios, que tem sido testado em cenários de severa recessão econômica, e o conservador perfil financeiro da companhia — evidenciado por um longo histórico de saudáveis reservas de caixa, adequado perfil de amortização de dívida e baixa alavancagem financeira. A Multiplan possui sólida experiência em desenvolvimento e gerenciamento de shopping centers e de projetos multiuso. Além disto, conta com uma robusta e diversificada carteira de ativos, com elevados índices de ocupação e valor justo das propriedades estimado em BRL16,4 bilhões, o que representa uma forte cobertura (5,7 vezes) de sua dívida total. O rating também incorpora a elevada flexibilidade financeira da empresa, em função de seu forte acesso ao mercado doméstico de dívida e do relevante patamar de ativos desonerados.

A Perspectiva Estável do rating corporativo reflete o consistente desempenho operacional da Multiplan em diversos ciclos econômicos e a expectativa da Fitch de que a companhia continuará reportando robusta geração de fluxo de caixa operacional, que deve se beneficiar da esperada gradual recuperação do ambiente de negócios. A agência também acredita que a Multiplan preservará seu sólido perfil financeiro.

PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING

Forte Posição de Negócios: A Multiplan é a segunda maior operadora full-service do setor brasileiro de shopping centers em termos de área bruta locável (ABL) própria, com participação em 19 shopping centers e dois complexos de torres comerciais, que somam 723 mil metros quadrados (m²) de ABL própria. A empresa se beneficia de sua estratégia de focar operações nos segmentos de renda A e B, que são menos vulneráveis a desacelerações econômicas. A Multiplan, como as principais empresas do setor, possui concentração em propriedades, uma vez que os cinco maiores shopping centers representam aproximadamente 52% de suas receitas de aluguel. Este fator é atenuado pela já testada capacidade da empresa para reportar resultados adequados e crescentes, mesmo em ambientes de acentuada retração econômica. A Fitch considera positivo o adequado perfil de vencimento de contratos de locação: aproximadamente 33% das receitas de locação, em termos de ABL, vencem até o final de 2020.

Consistentes Indicadores Operacionais: Os indicadores operacionais da Multiplan têm apresentado resiliência, mesmo em diferentes ciclos econômicos. A companhia tem, recorrentemente, mantido fortes índices de ocupação, em patamares acima de 97%, e a Fitch acredita que estas taxas continuarão elevadas. A taxa de inadimplência líquida continua reduzida (1,6% em 2018). Os índices de vendas mesmas lojas (SSS) e de aluguéis mesmas lojas (SSR) apresentaram redução, mas permanecem gerenciáveis. Em 2018, o SSS e o SSR foram de 2,6% e 4,4%, respectivamente, frente a 5,2% e 7,1% no ano anterior. Em 2018, as vendas dos lojistas totalizaram BRL15,5 bilhões (considerando as vendas de 100% dos shoppings), o que representou um crescimento de 5,5% em relação a 2017.

Robusta e Previsível Geração de Caixa Operacional: A Multiplan demonstra capacidade recorrente de gerar consistentes fluxos de caixa, e a Fitch acredita que a companhia preservará elevadas margens de EBITDA. No cenário-base da agência, o EBITDA e o fluxo de caixa das operações (CFFO) atingem BRL981 milhões e BRL661 milhões em 2019, respectivamente, sustentados pela manutenção de elevados índices de ocupação e pela expectativa de positivos reajustes nos contratos de aluguel. Em 2018, a Multiplan gerou EBITDA de BRL931 milhões, com margem de 75,8%, e CFFO de BRL654 milhões. Atualmente, a empresa possui um projeto greenfield em desenvolvimento, o ParkJacarepaguá, no Rio de Janeiro, que deve adicionar em torno de 35 mil m² à ABL própria em 2020 e contribuir para um incremento de aproximadamente BRL44 milhões à geração de EBITDA anual, assumindo taxas de ocupação em torno de 97%, segundo estimativas da Fitch.

A Fitch estima geração de fluxo de caixa livre (FCF) negativa em BRL54 milhões em 2019, assumindo investimentos de BRL433 milhões e dividendos de BRL282 milhões. Para 2020, o FCF deve se tornar positivo em BRL307 milhões, incorporando investimentos de BRL166 milhões. O FCF foi negativo em BRL4 milhões em 2018. O cenário-base da Fitch prevê redução de investimentos a partir de 2021 e não considera aquisições ou novos desenvolvimentos, além do já anunciado ParkJacarepaguá. Na visão da agência, a forte geração de caixa operacional em um período de menores investimentos pode levar a uma estratégia mais agressiva de distribuição de dividendos. No entanto, a Multiplan possui flexibilidade para reduzir os dividendos, caso entre em um novo ciclo de investimentos.

Conservadora Estrutura de Capital: A Multiplan possui fortes indicadores de crédito, e a Fitch espera que a alavancagem continue reduzida e o índice de cobertura de juros, forte, nos próximos anos. A alavancagem, medida pelo índice dívida líquida/EBITDA, foi de 2,1 vezes em 2018, frente à média de 2,6 vezes de 2014 a 2017. O cenário-base da Fitch indica alavancagem líquida abaixo de 2,0 vezes nos próximos anos. Em 2018, o índice de cobertura de juros, medido por EBITDA/juros pagos, era de 4,6 vezes, segundo cálculos da Fitch, frente à média de 3,4 vezes de 2014 a 2017. A agência acredita que estes indicadores permanecerão em patamares acima de 4,0 vezes. Na visão da Fitch, o baixo risco da indústria faz com que a classificação da Multiplan suporte um nível superior de alavancagem, desde que a companhia preserve sua conservadora estratégia financeira e não incorra em riscos de refinanciamento adicionais. Em relação ao valor da carteira de propriedades, o índice dívida em relação ao valor estimado dos ativos em operação (loan-to-value - LTV) líquido era de 12,3%, em 2018.

Sólidos Fundamentos do Setor: Os fundamentos do setor de shopping centers no Brasil permanecem sólidos, e a maioria das empresas do segmento analisadas pela Fitch conseguiu manter forte qualidade de crédito ao longo do adverso ambiente de negócios dos últimos anos. A indústria brasileira de shopping centers é fragmentada, e as principais operadoras desfrutam de ativos com elevada qualidade e boa localização, além de possuírem relevante escala de negócios e extenso histórico de operações. Para a Fitch, o setor apresenta perspectivas positivas de crescimento de longo prazo no Brasil, ao contrário das tendências negativas observadas em alguns países desenvolvidos, e deve se beneficiar da gradual recuperação do cenário macroeconômico. Segundo projeções da Fitch, o produto interno bruto (PIB) do Brasil crescerá 2,1% em 2019 e 2,7% em 2020.

RESUMO DA ANÁLISE

A Multiplan é a segunda maior operadora full service de shopping centers no Brasil em termos de ABL própria. O rating 'AAA(bra)' da companhia é suportado por seu forte modelo de negócios e sua sólida experiência no desenvolvimento e gerenciamento de shopping centers. As empresas da indústria desfrutam de previsível e variado fluxo de receitas, proveniente majoritariamente de receitas fixas e variáveis de contratos de locação de médio prazo firmados com uma diversificada base de lojistas, de estacionamentos e prestação de serviços, e baixa estrutura de custos, resultando em elevadas margens operacionais. As companhias também se beneficiam de flexibilidade financeira, proveniente de ativos desonerados. Estes fatores contribuem para que a maioria das companhias do setor analisadas pela Fitch esteja posicionada na categoria 'AA(bra)' ou acima.

O rating da Multiplan está no mesmo patamar do da Iguatemi Empresa de Shopping Centers S.A. (Iguatemi, 'AAA(bra)'/Estável) e da BR Malls Participações S.A. (BR Malls, IDR em Moeda Estrangeira 'BB'/Perspectiva Estável; IDR em Moeda Local 'BBB-' (BBB menos)/Perspectiva Estável; Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável). Estas companhias possuem conservadora estrutura de capital - evidenciada por baixa alavancagem financeira, adequado perfil de amortização de dívida, reduzidos índices de LTV e robusto patamar de ativos desonerados - e fortes índices de cobertura de juros.

A classificação da Multiplan está um grau acima do rating da Sonae Sierra Brasil S.A. (Sonae Sierra Brasil - 'AA+(bra)' (AA mais (bra))/Estável), que é limitado por sua menor escala operacional e pela maior concentração de geração de caixa em apenas dois shopping centers. O perfil de crédito da Multiplan também é mais forte que o da Aliansce Shopping Centers S.A. (Aliansce - 'AA(bra)'/Estável), que historicamente reporta alavancagem mais elevada e menores índices de cobertura de juros, além de margens operacionais ligeiramente menores.

PRINCIPAIS PREMISSAS

As principais premissas da Fitch no cenário de rating da Multiplan incluem:
-- Crescimento da ABL própria em 35 mil m² em 2020, devido à inauguração do ParkJacarepaguá;
-- Índice de ocupação estável, em 97%;
-- Crescimento anual da receita de 5% a 8% de 2019 a 2021;
-- Margem de EBITDA de 76% a 78% de 2019 a 2021;
-- Dividendos correspondentes a 60% do lucro líquido.

SENSIBILIDADES DOS RATINGS

Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de rating negativa incluem:

-- Alavancagem líquida consistentemente acima de 3,5 vezes;

-- Deterioração das condições dos contratos de locação e das taxas de ocupação e inadimplência afetando negativamente os indicadores de crédito;

-- Índice de cobertura de juros, medido por EBITDA/juros pagos, tendendo consistentemente para patamares abaixo de 2,5 vezes;

-- Flexibilidade financeira substancialmente menor devido à redução dos ativos desonerados.

LIQUIDEZ

Forte Liquidez: Historicamente, a Multiplan apresenta robusta posição de caixa. Em 31 de dezembro de 2018, o caixa e as aplicações financeiras totalizavam BRL856 milhões, frente a uma dívida total ajustada de BRL2,9 bilhões, que inclui BRL32 milhões de dívida garantida e não consolidada pela empresa. A Multiplan possui vencimentos de dívida de BRL410 milhões em 2019 e BRL492 milhões em 2020. O perfil de amortização da dívida é adequado, apoiado em forte liquidez e positiva geração de fluxo de caixa operacional. Os recursos da proposta da sétima emissão de debêntures serão utilizados para alongar o perfil da dívida da companhia.

A Multiplan também se beneficia da robusta flexibilidade financeira proveniente do relevante volume de ativos desonerados que podem ser monetizados ou servir como colateral em financiamentos, caso necessário. Em 31 de dezembro de 2018, o valor de mercado total dos ativos em operação era estimado em BRL16,4 bilhões e aproximadamente 83,5% da ABL se referiam a ativos desonerados, enquanto cerca de 51% da dívida possuíam garantias das propriedades.

RELAÇÃO COMPLETA DAS AÇÕES DE RATING

A Fitch atribuiu o seguinte rating:

-- Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)' à proposta de sétima emissão de debêntures da Multiplan, no montante esperado de BRL350 milhões e vencimento em 2026.

Atualmente, a Fitch classifica a Multiplan com o seguinte rating:

-- Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)', Perspectiva Estável.


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