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Fitch Afirma Rating da Sonae Sierra Brasil em 'AA+(bra)'; Perspectiva Estável 09/05/2019


A Fitch Ratings afirmou, hoje, o Rating Nacional de Longo Prazo 'AA+(bra)' (AA mais (bra)) da Sonae Sierra Brasil S.A. (Sonae Sierra Brasil) e de suas emissões de debêntures. A Perspectiva do rating corporativo é Estável. A relação completa das ações de rating encontra-se ao final deste comunicado.

O rating da Sonae Sierra Brasil reflete o seu defensivo modelo de negócios, com elevadas margens operacionais e previsível geração de fluxo de caixa. A classificação também incorpora a comprovada resiliência dos resultados operacionais da empresa, que têm permanecido robustos, mesmo durante períodos de recessão econômica. A Sonae Sierra Brasil tem sido eficiente em preservar fortes margens operacionais e geração de fluxo de caixa livre (FCF) positiva nos últimos anos, apesar do ambiente de condições de negócios adversas.

O perfil de crédito da Sonae Sierra Brasil também é apoiado por sua conservadora estratégia financeira e caracterizado por apresentar adequada liquidez, gerenciável perfil de amortização da dívida, com baixo custo, e adequada flexibilidade financeira, beneficiada por robusta cobertura das dívidas sem garantias em função dos ativos desonerados. Os ratings permanecem limitados pela moderada escala de seus negócios, quando comparada aos principais participantes da indústria, e pela elevada concentração da geração de caixa em dois shopping centers.

A Perspectiva Estável incorpora a expectativa da Fitch de que a Sonae Sierra Brasil continuará preservando uma conservadora estrutura de capital, com baixa alavancagem, e elevados índices de cobertura de juros nos próximos anos. A agência acredita que a empresa seguirá reportando previsível e crescente geração de fluxo de caixa operacional, que deverá se apoiar na manutenção de elevadas taxas de ocupação, na recuperação dos reajustes nos contratos de aluguel e na gradual recuperação do ambiente de negócios.

A Sonae Sierra Brasil e a Aliansce Shopping Centers S.A. (Aliansce, 'AA(bra)'/Estável) estão negociando uma potencial combinação de seus negócios. Na visão da Fitch, esta fusão teria impacto de neutro a positivo para o perfil de crédito da Sonae Sierra Brasil. A fusão resultaria na criação da segunda maior empresa de shopping centers do Brasil, fortalecendo a escala operacional da companhia, com uma carteira de propriedades mais robusta. A transação também contribuiria para melhorar a diversificação de ativos e diluir a concentração de geração de caixa por ativos da Sonae Sierra Brasil. Por outro lado, a entidade combinada reportaria métricas de crédito moderadamente mais fracas que as da Sonae Sierra Brasil, que, em bases individuais, possui indicadores de crédito muito conservadores. Potenciais ações de rating dependerão da estrutura final da operação e da estratégia de crescimento da entidade combinada.

PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING

Conservador Perfil Financeiro: A Sonae Sierra Brasil apresenta conservadores indicadores de crédito, e a Fitch espera que a alavancagem da companhia continue reduzida nos próximos anos. A alavancagem, medida pelo índice dívida líquida/EBITDA (incluindo dividendos recebidos e pagos a minoritários), foi de 2,3 vezes em 2018 e deve apresentar ligeiro aumento em 2019, para aproximadamente 2,6 vezes, porém ainda abaixo da média de 3,1 vezes entre 2014 e 2017. O aumento da alavancagem, em 2019, está associado à aquisição de 30% adicionais do Plaza Sul Shopping, pelo valor de BRL158,8 milhões, concluída em abril de 2019. Na visão da Fitch, o baixo risco da indústria faz com que a classificação da Sonae Sierra Brasil suporte um nível superior de alavancagem, desde que a companhia preserve sua conservadora estratégia financeira e não incorra em riscos adicionais de refinanciamento. Em relação ao valor do portfólio de propriedades da companhia, o índice de dívida em relação ao valor estimado dos ativos em operação (loan-to-value (LTV)) líquido era estimado em apenas 9,7%, em dezembro de 2018.

O índice de cobertura de juros da Sonae Sierra Brasil é forte e a Fitch acredita que estes indicadores permanecerão em patamares acima de 3,0 vezes. Em 2018, o índice EBITDA/juros pagos era de 3,1 vezes, frente à média de 2,7 vezes entre 2014 e 2017.

Previsível Geração de Caixa Operacional: A geração de caixa da Sonae Sierra Brasil apresenta resiliência, mesmo quando testada em cenários de diferentes ciclos econômicos. Pelas projeções da Fitch, a Sonae Sierra Brasil irá gerar EBITDA de BRL284 milhões e fluxo de caixa das operações (CFFO) de BRL140 milhões, em 2019, e de BRL308 milhões e BRL159 milhões, respectivamente, em 2020. Estes serão suportados pela manutenção de adequados níveis de ocupação, pela expectativa de reajustes nos contratos de aluguel ligeiramente acima da inflação e de gradual redução dos descontos concedidos aos lojistas. Em 2018, a Sonae Sierra Brasil gerou EBITDA de BRL269 milhões e CFFO de BRL128 milhões. De acordo com o cenário-base da Fitch, a empresa deve manter robustas margens de EBITDA, acima de 70%, comparadas a 72% em 2018 e à média de 69% entre 2014 e 2017. O aumento da participação no Plaza Sul Shopping adicionará à área bruta locável (ABL) própria da companhia 7 mil metros quadrados (m²), contribuindo com um incremento de aproximadamente BRL11 milhões ao resultado operacional líquido (net operating income - NOI) anual da Sonae Sierra Brasil.

A Fitch espera que a Sonae Sierra Brasil continue reportando positiva geração de FCF. O cenário-base da agência projeta FCF de BRL61 milhões, em 2019, e BRL95 milhões, em 2020, assumindo investimentos totais de cerca de BRL75 milhões nos próximos dois anos e dividendos anuais de aproximadamente BRL35 milhões. Em suas projeções, a Fitch não considerou desenvolvimentos de novos projetos ou novas aquisições, além do já concluído aumento de participação no Plaza Sul Shopping.

Desempenho Operacional Preservado: Os indicadores operacionais da Sonae Sierra Brasil permanecem adequados e a geração de caixa da companhia se beneficia da elevada participação de lojas âncoras, o que adiciona mais estabilidade aos resultados. A empresa tem mantido índices de ocupação entre 93% e 95% nos últimos cinco anos, e a Fitch acredita que estas taxas continuarão em patamares elevados. A taxa de inadimplência líquida continua reduzida, e atingiu 1,9% no quarto trimestre de 2018. Em 2018, as vendas dos lojistas totalizaram BRL5,1 bilhões, o que representa um crescimento de 3,3% em relação ao ano anterior. A Fitch acredita que as vendas dos lojistas continuarão a crescer no patamar de um dígito, em 2019, sustentadas pela expectativa de leve melhora no consumo. Os índices de vendas mesmas lojas (SSS) e aluguéis mesmas lojas (SSR) foram de 2,4% e 5,1%, respectivamente, em 2018, frente a 5,8% e 6,0% em 2017.

Moderada Escala de Negócios: A Sonae Sierra Brasil é a quinta maior operadora full-service do setor brasileiro de shopping centers em termos de ABL própria. A empresa possui participação em nove shopping centers, com 356 mil m² de ABL própria. A companhia possui menor escala de atividades quando comparada aos demais principais participantes da indústria brasileira, e apresenta menor granularidade em seu portfólio, uma vez que os dois maiores ativos representam aproximadamente metade das vendas dos lojistas. A companhia conta com um adequado perfil de vencimento de contratos de locação, com aproximadamente 39% de suas receitas de locação vencendo até o final de 2020. Estes fatores são parcialmente atenuados pela já testada capacidade de a Sonae Sierra Brasil reportar resultados resilientes, mesmo em ambientes de acentuada retração econômica, e por sua forte estrutura de capital.

Sólidos Fundamentos do Setor: Os fundamentos do setor de shopping centers no Brasil permanecem sólidos, e a maioria das empresas do segmento analisadas pela Fitch conseguiu manter forte qualidade de crédito ao longo do adverso ambiente de negócios dos últimos anos. A indústria brasileira de shopping centers é fragmentada, e as principais operadoras desfrutam de ativos com elevada qualidade e boa localização, além de possuírem relevante escala de negócios e extenso histórico de operações. Para a Fitch, o setor apresenta perspectivas positivas de crescimento de longo prazo no Brasil, ao contrário das tendências negativas observadas em alguns países desenvolvidos, e deve se beneficiar da gradual recuperação do cenário macroeconômico. Segundo projeções da Fitch, o Produto Interno Bruto (PIB) do Brasil crescerá 2,1%, em 2019, e 2,7%, em 2020.

RESUMO DA ANÁLISE

A Sonae Sierra Brasil é a quinta maior operadora full-service de shopping centers no Brasil em termos de ABL própria. Sua classificação reflete o defensivo modelo de negócios e o satisfatório histórico de desenvolvimento e gerenciamento de shopping centers. As empresas do setor desfrutam de fluxo de receitas diversificado e previsível, oriundo, sobretudo, de receitas fixas e variáveis de contratos de locação firmados com uma diversificada base de lojistas, de estacionamentos e de prestação de serviços. Ao mesmo tempo, possuem baixa estrutura de custos - o que resulta em elevadas margens operacionais. As companhias também se beneficiam da flexibilidade financeira, proveniente de ativos desonerados. Estes fatores contribuem para que a maioria das companhias do setor analisadas pela Fitch seja classificada na categoria de rating 'AA(bra)' ou acima.

A conservadora estrutura de capital e os fortes índices de cobertura de juros da Sonae Sierra Brasil são compatíveis com os da Multiplan Empreendimentos Imobiliários S.A. (Multiplan - 'AAA(bra)'/Estável), a Iguatemi Empresa de Shopping Centers S.A. (Iguatemi - 'AAA(bra)'/Estável), e a BR Malls Participações S.A. (BR Malls - IDR em Moeda Estrangeira 'BB'/Perspectiva Estável; IDR em Moeda Local 'BBB-' (BBB menos)/Perspectiva Estável; Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável). No entanto, o rating nacional da Sonae Sierra Brasil se posiciona um grau abaixo da classificação destas empresas, devido à sua menor escala operacional, com maior concentração da geração de caixa em apenas dois shopping centers. Apesar de forte, a cobertura das dívidas sem garantias pelos ativos desonerados também é inferior às da Multiplan, Iguatemi e BR Malls. A alavancagem e o índice LTV da Sonae Sierra são reduzidos e se posicionam favoravelmente quando comparados à Aliansce Shopping Centers S.A. (Aliansce - 'AA(bra)'/Perspectiva Estável).

PRINCIPAIS PREMISSAS

As principais premissas da Fitch no cenário de rating da Sonae Sierra Brasil incluem:
-- Aquisição de 30% adicionais do Plaza Sul Shopping, por BRL158,8 milhões;
-- Ausência de novas aquisições ou novos desenvolvimentos de projetos;
-- Índices de ocupação entre 95% e 96%, de 2019 a 2021;
-- Crescimento anual da receita entre 6% e 7%, em 2019 e em 2021;
-- Margem de EBITDA entre 71% e 73%, de 2019 a 2021.

SENSIBILIDADES DO RATING

Desenvolvimentos Que Podem, Individual ou Coletivamente, Levar a Uma Ação de Rating Positiva Incluem:
-- Ações de rating positivas são improváveis, considerando a base atual de negócios da Sonae Sierra Brasil. No entanto, a manutenção do atual perfil financeiro e do desempenho operacional da empresa, em conjunto com uma menor concentração de receitas em poucos ativos e a melhora do índice de caixa/dívida de curto prazo para patamares acima de 2,0 vezes, poderiam impactar positivamente o rating da companhia.

Desenvolvimentos Que Podem, Individual ou Coletivamente, Levar a Uma Ação de Rating Negativa Incluem:
-- Alavancagem líquida consistentemente acima de 4,0 vezes;
-- Deterioração das condições dos contratos de locação e das taxas de ocupação e inadimplência, afetando negativamente os indicadores de crédito;
-- Índice de cobertura de juros, medido por EBITDA/juros pagos, tendendo consistentemente para patamares abaixo de 2,0 vezes;
-- Índice de caixa/dívida de curto prazo abaixo de 1,0 vez em bases recorrentes;
-- Flexibilidade financeira substancialmente menor por conta da redução dos ativos não onerados.

LIQUIDEZ

Adequada Liquidez: Historicamente, a Sonae Sierra Brasil tem apresentado adequada posição de caixa, administrável cronograma de amortização da dívida e elevado patamar de ativos desonerados. Em 31 de dezembro de 2018, o caixa e as aplicações financeiras da companhia totalizavam BRL280 milhões, frente a uma dívida total de BRL765 milhões. A empresa possui vencimentos de dívida de BRL198 milhões em 2019 e BRL25 milhões em 2020. No primeiro trimestre de 2019, a Sonae Sierra Brasil amortizou em torno de BRL169 milhões referentes à primeira emissão de debêntures, e concluiu a terceira emissão de debêntures, no montante de BRL200 milhões, cujos recursos foram utilizados principalmente para financiar a aquisição da participação adicional no Plaza Sul Shopping. A Fitch espera que a Sonae Sierra Brasil continue utilizando o FCF para amortizar os vencimentos da dívida.

A Sonae Sierra Brasil também se beneficia da flexibilidade financeira proveniente de ativos desonerados que podem ser monetizados ou servir como colateral de financiamentos com garantias, caso necessário. Em 31 de dezembro de 2018, o valor de mercado das propriedades era de BRL5 bilhões, dos quais BRL2,8 bilhões se referiam a ativos desonerados. Os ativos desonerados cobriam a dívida sem garantias, de BRL430 milhões, em 6,5 vezes. Aproximadamente 44% da dívida da Sonae Sierra Brasil contam com garantias de suas propriedades.

RELAÇÃO COMPLETA DAS AÇÕES DE RATING

A Fitch afirmou os seguintes ratings:

Sonae Sierra Brasil S.A.:
-- Rating Nacional de Longo Prazo 'AA+(bra)' (AA mais (bra));
-- Rating Nacional de Longo Prazo 'AA+(bra)' (AA mais (bra)) da segunda emissão de debêntures, no montante de BRL250 milhões e vencimento em julho de 2024;
-- Rating Nacional de Longo Prazo 'AA+(bra)' (AA mais (bra)) da terceira emissão de debêntures, no montante de BRL200 milhões e vencimento em janeiro de 2027.
A Perspectiva do rating corporativo é Estável.


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