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Fitch Afirma Rating AA+(bra) da 3ª Emissão de Debêntures de Ferreira Gomes; Perspectiva Estável 27/05/2019


A Fitch Ratings afirmou, hoje, o Rating Nacional de Longo Prazo 'AA+(bra)' (AA mais (bra)) da terceira emissão de debêntures da Ferreira Gomes Energia S.A. (Ferreira Gomes), no montante de BRL210,9 milhões e vencimento em dezembro de 2027. A Perspectiva do rating é Estável.

PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING

Sumário
O rating reflete os contratos de venda de energia de longo prazo (Power Purchase Agreement - PPA), a preços fixos, com contrapartes consideradas fortes e a mitigação do risco de volume, devido à participação de Ferreira Gomes no Mecanismo de Realocação de Energia (MRE) e à repactuação do risco hidrológico do produto SP 92. A exposição limitada do projeto a penalidades relativas ao Generation Scaling Factor (GSF) até seu completion financeiro é mitigada pela fiança da Alupar Investimento S.A. (Alupar, Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável). As debêntures são seniores e pari-passu com o financiamento do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES). Este é indexado à taxa de juros de longo prazo (TJLP), o que resulta em descasamento entre o reajuste das receitas, que consideram a inflação, e os pagamentos do serviço da dívida.

A Fitch acredita que o covenant, medido pelo índice de cobertura do serviço da dívida (Debt Service Coverage Ratio - DSCR), para liberação da fiança da Alupar será atingido em dezembro de 2021, de acordo com as premissas do cenário-base. Portanto, o DSCR mais baixo estará mitigado nos próximos dois anos pela fiança. Após a liberação da garantia em 2021, o DSCR médio no cenário de rating é de 1,26 vez, compatível com o rating 'AA+(bra)' (AA mais(bra)).

Risco Operacional Limitado (Risco Operacional: Médio) A AF Energia S.A. (AF Energia) opera o projeto. A empresa é 100% controlada pela Alupar e foi criada para operar projetos de energia. Suas operações são integradas às da controladora e têm importância estratégica para suas atividades. A tecnologia empregada nas turbinas é amplamente utilizada em projetos semelhantes em todo o Brasil. O contrato se encerra após o vencimento das debêntures e incorpora planejamento, coordenação e manutenções preventivas. As últimas consistem em um processo simples, que será controlado eletronicamente.

Risco de Volume Mitigado pelo MRE e Repactuação do Risco Hidrológico (Risco de Receita - Volume: Médio)
Ferreira Gomes participa do MRE, o que mitiga a exposição do projeto ao risco de volume. Caso o projeto não consiga honrar a energia comercializada, mas o MRE, sim, a exposição será valorada à Taxa de Otimização do Sistema (TEO), equivalente a BRL11,87/MWh. A exposição ao GSF é limitada, pois, em janeiro de 2016, o projeto aderiu ao mecanismo de repactuação do risco hidrológico no produto SP 92, limitando a exposição a 8% de sua garantia física vendida no ambiente de contratação regulada (ACR) e também pela porção não contratada da garantia física (2,8 MW médio).

Concentração de Receitas (Risco de Receita - Preço: Médio) Da energia assegurada de Ferreira Gomes, 94,6% estão contratados a preço fixo por prazos de 16 e trinta
27/05/2019 [ Press Release ] Fitch Afirma Rating AA+(bra) da 3ª Emissão de Debêntures de Ferreira Gomes; Perspectiva Estável
https://www.fitchratings.com/site/pr/10076750 2/8
anos. O projeto vendeu aproximadamente 26% da sua energia assegurada por BRL130/MWh (com base em agosto de 2010) à Alupar. Os 68,6% remanescentes foram comercializados no ambiente de contratação regulada, no Leilão de Energia Nova, cujas contrapartes são 27 distribuidoras. Os PPAs vencem em 2044, e a Fitch considera sólida a regulamentação do setor elétrico brasileiro e entende que o risco de contraparte é de natureza sistêmica.

Estrutura de Dívida Adequada (Estrutura da Dívida: Médio) As debêntures são totalmente amortizadas e pari-passu com o financiamento de longo prazo do BNDES. A estrutura contempla contas de reserva de seis meses para o serviço da dívida e de três meses para operação e manutenção. A exposição à TJLP no financiamento do BNDES resulta em descasamento com as receitas, que são reajustadas de acordo com a inflação. As debêntures também possuem um covenant para distribuição de dividendos de DSCR maior que 1,20 vez.

Perfil Financeiro No cenário de rating da Fitch, que considera GSFs de 0,88 e 0,89 em 2020 e 2021, respectivamente, os DSCRs são de 1,17 vez nesses anos, mitigados pela fiança da Alupar. A partir de 2022, após o covenant de DSCR ser atingido para liberar a fiança no cenário-base, o DSCR médio é de 1,26 vez no cenário de rating, compatível com o rating. Ferreira Gomes apresenta alavancagem adequada, medida por dívida líquida/EBITDA de 4,32 vezes em 2018 (realizado) e de 3,70 vezes projetado para 2021 (quando a garantia seria liberada).

Análise dos Pares Os pares mais próximos de Ferreira Gomes são a Companhia Energética Jaguara S.A. (UHE Jaguara, Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável) e a Companhia Energética Miranda S.A. (UHE Miranda, Rating Nacional de Longo Prazo 'AAA(bra)'/Perspectiva Estável). Os três projetos são hidrelétricas que venderam aproximadamente 70% de sua energia assegurada no ACR. No entanto, além de ter atributos "Forte" para o Risco de Receita, as métricas de UHE Jaguara e UHE Miranda são maiores do que de Ferreira Gomes, com DSCR médio de 1,33 vez e 1,37 vez no cenário de rating, respectivamente. Ferreira Gomes apresenta DSCR médio de 1,26 vez após a liberação da fiança, em 2021.

SENSIBILIDADE DO RATING

Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a ações de rating negativas:

-- DSCR consistentemente inferior a 1,20 vez no cenário de rating, após a liberação da fiança da Alupar;

Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a ações de rating positivas:

-- Perfil de DSCR de 1,30 vez ou superior no cenário de rating, caso o rating da Alupar permaneça inalterado.

RESUMO DO DESEMPENHO

No período de 12 meses encerrado em março de 2019, o projeto gerou BRL225,0 milhões de receita líquida e apresentou EBITDA de BRL107,9 milhões. O aumento da receita e o maior custo de recomposição de lastro do projeto (em meses de maior exposição ao GSF e a um Preço de Liquidação de Diferenças - PLD - mais elevado) refletiram a estratégia de sazonalização da companhia nos últimos 12 meses, que não teve impacto na geração de caixa do projeto, considerando as expectativas da Fitch.

O saldo da conta reserva do projeto, de BRL42,5 milhões, ainda considera o depósito de BRL9,5 milhões, realizado em junho de 2018 para cumprimento de covenant das debêntures. Os BRL16,5 milhões depositados em 2017 para cumprir as obrigações do BNDES foram liberados no primeiro trimestre de 2018. Com base em março de 2019, Ferreira Gomes apresentou saldo de caixa total de BRL89,8 milhões (incluindo a conta reserva) e dívida líquida de BRL557,2 milhões, o que resultou no índice dívida
27/05/2019 [ Press Release ] Fitch Afirma Rating AA+(bra) da 3ª Emissão de Debêntures de Ferreira Gomes; Perspectiva Estável
https://www.fitchratings.com/site/pr/10076750 3/8
líquida/EBITDA de 5,2 vezes no período de 12 meses encerrado em março de 2019.

Cenários da Fitch As premissas dos cenários base e de rating da Fitch refletem as projeções macroeconômicas do Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) e do Certificado de Depósito Interbancário (CDI), atualizadas conforme o relatório Global Economic Outlook, publicado pela agência em março de 2019. A premissa de TJLP considera 6,6% em 2019 e 6,0% ao ano a partir de 2020.

O cenário-base considera GSF e PLD, respectivamente, de 0,84 e BRL209,6/MWh (2019), de 0,88 e BRL201,3/MWh (2020), de 0,93 e BRL127,2/MWh (2021), de 0,94 e BRL184,3/MWh de 2022 em diante, corrigidos por inflação, e a repactuação do risco hidrológico no produto SP 92 para a energia vendida no ACR. Despesas gerais e administrativas (SG&A) foram estressadas 5,0% acima das premissas da companhia.

Para 2019 e 2020, o cenário de rating apresenta as mesmas premissas do cenário-base. A partir de então, considera GSF e PLD de 0,89 e BRL222,8/MWh em 2021 e de 0,90 e BRL285,2/MWh de 2022 em diante, corrigidos por inflação. Os custos de SG&A foram estressados 10,0% acima das premissas da companhia.

No cenário-base da Fitch, o DSCR médio após a liberação da fiança (esperada para 2021) é de 1,37 vez. Já no de rating, considerando o mesmo período, o DSCR médio é de 1,26 vez.

Perfil do Projeto Ferreira Gomes é a empresa responsável pela construção, pela operação e pela exploração do potencial de energia hidráulica localizada nos rios Araguari e Ferreira Gomes, no Estado do Amapá, bem como pelas respectivas instalações de transmissão de interesse restrito à central geradora. A concessão tem prazo de 35 anos. A usina tem capacidade instalada de 252 MW, com energia assegurada de 153,1 MW (fator de capacidade de 60,7%), por meio de três unidades geradoras. A usina encontra-se 100% operacional desde 30 de abril de 2015, quando sua terceira e última turbina iniciou operação comercial.

Detalhes da Emissão
A terceira emissão de debêntures, no montante de BRL210,9 milhões, em série única, tem vencimento em dezembro de 2027 e pagamentos semestrais de principal e juros. As debêntures compartilham todas as garantias com o financiamento contratado junto ao BNDES, no montante de BRL470 milhões.


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