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Fitch Atribui Rating 'AA-(bra)' à Proposta de 5ª Emissão de Debêntures da Unipar 28/05/2019


A Fitch Ratings atribuiu, hoje, Rating Nacional de Longo Prazo 'AA-(bra)' (AA menos (bra)) à proposta de quinta emissão de debêntures da Unipar Carbocloro S.A. (Unipar), da espécie quirografária, no montante de até BRL210 milhões e com vencimento final em 2025. Os recursos serão destinados ao alongamento do perfil de endividamento e ao reforço do capital de giro da companhia. Atualmente, a Fitch classifica a Unipar com Rating Nacional de Longo Prazo 'AA-(bra)' (AA menos (bra)), com Perspectiva Estável. A relação completa dos ratings da empresa encontra-se ao final deste comunicado.

Os ratings da Unipar refletem a posição mediana dos negócios da empresa no setor latino-americano de petroquímicos, sua liderança no mercado sul-americano de cloro-soda, seu consistente histórico de geração operacional de caixa, além de seu sólido perfil financeiro, suportado por baixa alavancagem líquida e adequado perfil de dívida. A classificação incorpora também o risco mediano da indústria de clorosoda, que apresenta menor volatilidade de preços e demanda mais resiliente que a de outras commodities petroquímicas. Além disso, a escala de negócios e a diversificação geográfica e de produtos da Unipar são mais limitadas que as de seus pares globais, limitando o rating da empresa. A Perspectiva Estável é suportada por uma expectativa de continuidade de robustos fluxos de caixa operacional, baixo consumo de investimentos e fortes métricas de crédito nos próximos anos.

PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING

Posição de Negócios Regional: A Unipar tem importante posição de negócios no mercado sul-americano de cloro-soda e PVC, mas ainda é uma empresa de escala limitada quando comparada aos pares globais de maior porte. A Unipar é a maior produtora de cloro-soda e derivados da América do Sul, onde o Brasil é o principal mercado. A Fitch acredita que esta liderança será mantida nos próximos anos, uma vez que o setor parece não comportar um aumento relevante de capacidade de produção no curto a médio prazo. Além disso, no Brasil, a companhia está próxima ao maior mercado consumidor do país, a região Sudeste, o que lhe confere vantagens competitivas em termos de logística e custos.

A Fitch acredita que o nível de utilização da capacidade instalada para produção de cloro-soda e PVC se manterá próximo ao observado em 2018. A capacidade de produção da Unipar é de 766 mil toneladas de soda cáustica, 680 mil toneladas de cloro e 540 mil toneladas de PVC. No período de 12 meses encerrado em 31 de março de 2019, a empresa operou com taxa média de utilização de capacidade instalada ao redor de 79% para cloro-soda — ante 77% do mercado nacional — e 79% e 74% para a produção de PVC nas fábricas de sua subsidiária Solvay Indupa S.A.I.C. (Indupa) no Brasil e na Argentina, respectivamente.

Ciclo da Soda e do Etileno é Positivo: O cenário-base da Fitch considera que os preços da soda e do etileno devem seguir favoráveis à Unipar nos próximos anos, ainda que em menor grau que os observados em 2018 e apesar da queda registrada no primeiro trimestre de 2019. A empresa tem se beneficiado de um relativo equilíbrio entre oferta e demanda global no mercado de cloro-soda, com preços acima da média do ciclo. Além disso, o mercado brasileiro conta com proteção antidumping de 16% para importações de PVC, o que tem protegido razoavelmente os negócios e a rentabilidade do setor nos últimos anos. Os preços da soda e do PVC seguem referências internacionais. Historicamente, cerca de 40% de toda a soda cáustica consumida no país são importados, principalmente dos EUA. A exportação nesses mercados não é
28/05/2019 [ Press Release ] Fitch Atribui Rating 'AA-(bra)' à Proposta de 5ª Emissão de Debêntures da Unipar
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relevante, e não são esperados aumentos significativos de capacidade na América Latina capazes de desequilibrar significativamente a oferta e a demanda de cloro-soda nos próximos três anos.

Indústria Cíclica, de Risco Moderado a Elevado: Na indústria de cloro-soda e PVC, o fabricante tem poder de barganha muito limitado para definir os preços de produtos e insumos, que, em sua maioria, seguem referências internacionais, com relevante ciclicidade e uma dinâmica de demanda própria. Como resultado, as empresas do setor têm pouca flexibilidade para assimilar movimentos bruscos de preço. Aproximadamente 80% das receitas da Unipar e 40% de seus custos são atrelados ao dólar, o que tem permitido relativa proteção de seus negócios em cenários de desvalorização do real. Os principais custos de produção da Unipar são energia elétrica, sal, etileno, água, gás natural e vapor, que, juntos, respondem por aproximadamente 95% dos custos de matéria-prima. A Unipar tem contratos de longo prazo para compra de energia e de curto e médio prazos para aquisição de sal e etileno, com baixo grau de verticalização da sua cadeia de insumos.

Integração da Indupa Fortaleceu Perfil de Negócios: Para a Fitch, a integração bem-sucedida da produtora de PVC Indupa, adquirida em 27 de dezembro de 2016, fortaleceu o perfil de negócios da Unipar, ampliando a escala, o portfólio de produtos e a diversificação geográfica da empresa combinada. Com a compra da Indupa, a Unipar adicionou à sua capacidade de produção 366 mil toneladas de soda, 325 mil toneladas de cloro e 540 mil toneladas de PVC. A Unipar espera ganhos de sinergias operacionais ao redor de BRL30 milhões ao ano. O instável ambiente de negócios da Argentina é uma preocupação da Fitch. Cerca de 25% do EBITDA consolidado da Unipar são gerados na Argentina.

Geração Operacional de Caixa e FCF Robustos: O cenário-base do rating prevê continuidade do histórico de resiliência da geração de caixa operacional da Unipar. Esta característica deve se manter, suportada pela manutenção de um positivo ambiente de negócios. Para os próximos anos, a Fitch espera preços de soda menores do que os observados em 2018, com EBITDA de BRL841 milhões em 2019 e de BRL818 milhões em 2020, com respectivos fluxos de caixa das operações (CFFO) de BRL443 milhões e de BRL492 milhões. A agência também projeta fluxos de caixa livre (FCF) de BRL196 milhões em 2019 e de BRL265 milhões 2020, com margens de FCF de 5,4% e de 7,5%, respectivamente.

As margens de EBITDA devem se estabilizar próximas a 23% a partir de 2019, como resultado da conclusão do processo de integração das operações da Indupa, cujo principal produto (PVC) possuiu maiores custos de produção e margens menores e mais voláteis. No período de 12 meses encerrado em março de 2019, a Unipar apresentou EBITDA de BRL854 milhões e FCF de BRL304 milhões, dos quais cerca de 75% foram gerados no Brasil e 25% na Argentina, sendo 65% provenientes da venda de clorosoda e 35% da de PVC. No primeiro trimestres de 2019, as margens foram pressionadas pela redução do preço médio da soda e pelo aumento do preço médio de insumos como etileno, gás natural e sal.

Fonte Elevada de Recursos Deve Definir Estratégias Futuras: Na opinião da Fitch, o cenário esperado de forte geração de FCF, combinado a níveis baixos de alavancagem, pode levar a Unipar a buscar alternativas de utilização dos recursos. A Fitch acredita que a empresa pode perseguir novas aquisições a médio e longo prazos, em virtude do bom resultado da integração da Indupa e do reconhecimento de que a escala é um fator competitivo relevante para a indústria. A empresa indicou que não pretende aumentar o pagamento de dividendos de forma material e recorrente.

Estrutura de Capital Se Mantém Conservadora: Nos últimos cinco anos, a Unipar apresentou baixa alavancagem. Em cenários diversos de ciclo de commodities petroquímicas, a alavancagem média foi de 1,8 vez, com pico de 2,8 vezes em 2014. No período de 12 meses encerrado em 31 de março de 2019, a companhia reportou alavancagem financeira líquida de 0,8 vez. As projeções da Fitch indicam uma alavancagem líquida, medida por dívida líquida/EBITDA, inferior a 1,0 vez nos próximos três anos. A agência espera que a Unipar administre níveis baixos de alavancagem (não superiores a 1,5 vez), em um cenário de ciclo de preços favoráveis. A análise da Fitch considerou que os ratings podem suportar uma alavancagem líquida de até 3,0 vezes em um cenário de baixa de ciclo, com preços desfavoráveis.

RESUMO DA ANÁLISE
28/05/2019 [ Press Release ] Fitch Atribui Rating 'AA-(bra)' à Proposta de 5ª Emissão de Debêntures da Unipar
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A Unipar possui limitadas escala de operações, diversificação geográfica, de clientes e de produtos quando comparada a pares globais como Braskem ('BBB-' (BBB menos)/Perspectiva Estável), que lidera a produção de resinas termoplástica na América Latina, e Dow Chemical Company ('BBB+' (BBB mais)/Estável), maior produtora global de etileno e segunda de polietileno, com receitas acima de USD60 bilhões (frente a aproximadamente USD16 bilhões da Braskem e USD950 milhões da Unipar). A Unipar é muito dependente do mercado local, e sua posição competitiva na indústria global é baixa.

O perfil financeiro das três companhias é similar, pois apresentam forte geração operacional de caixa e baixa alavancagem líquida (inferior a 2,5 vezes). Por outro lado, Braskem e Dow possuem flexibilidade financeira muito maior, com comprovado acesso ao mercado de dívida, custos inferiores e base de ativos significativamente mais robusta que a da Unipar. Quanto à rentabilidade, a expectativa da Fitch para os próximos três anos é que as margens da Unipar se aproximem da média da indústria, de cerca de 20%.

PRINCIPAIS PREMISSAS

As principais premissas da Fitch para o cenário-base da Unipar incluem:

-- Preço de soda FOB (Free on Board) de USD430 a tonelada em 2019 e USD350 a tonelada em 2020; -- Preço de PVC FOB de USD796 a tonelada em 2019 e USD770 a tonelada em 2020; -- Preço de cloro de derivados evoluindo em linha com a inflação no Brasil; -- Investimentos de BRL140 milhões em 2019 e de BRL120 milhões em 2020; -- Pagamento de dividendos 25% do lucro líquido; -- Volumes para a venda de cloro, soda e PVC crescendo entre 2% e 6% em 2019.

SENSIBILIDADES DO RATING

Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de rating positiva incluem:

-- Maior diversificação geográfica e de produtos; -- Manutenção de baixa alavancagem, inferior a 2,0 vezes, em períodos de baixa do ciclo da soda e PVC.

Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de rating negativa incluem:

-- Enfraquecimento da participação de mercado da Unipar no mercado doméstico de cloro-soda; -- Deterioração das margens de EBITDA para patamares inferiores a 18%, em bases recorrentes; -- Alavancagem líquida, medida por dívida líquida/EBITDA, acima de 3,0 vezes, em bases recorrentes; -- Enfraquecimento do perfil de liquidez da companhia.

LIQUIDEZ

Liquidez Adequada: Historicamente, a Unipar apresenta níveis saudáveis de reservas de caixa. Ao longo dos últimos anos, a companhia preservou índices de cobertura da dívida de curto prazo pelo caixa próximos de 1,0 vez. Segundo as projeções da Fitch, a Unipar manterá saldos satisfatórios de caixa, ao menos nos níveis históricos, beneficiados por um FCF positivo e volumes robustos. A Fitch também espera algum avanço na flexibilidade financeira da empresa em decorrência da expectativa de robustos resultados e do foco em medidas de melhora de governança.

Em 31 de março de 2019, a Unipar apresentava caixa e aplicações financeiras de BRL819 milhões, que cobria em 1,6 vez sua dívida de curto prazo, de BRL520 milhões. A Unipar tem conseguido reduzir gradativamente o custo de suas dívidas, com adequado acesso ao mercado de dívida local, e confortável posição de caixa para rolar ou amortizar a dívida que vence nos próximos 12 meses. Na data, a Unipar apresentava dívida total ajustada de BRL1,5 bilhão, que incluía BRL533 milhões referentes à aquisição da Indupa. A companhia se financiou basicamente com BRL504 milhões em debêntures, BRL384 milhões em linhas de capital de giro e BRL49 milhões em linhas de financiamento junto ao Banco Nacional de
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Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES).

RELAÇÃO COMPLETA DAS AÇÕES DE RATING

A Fitch atribuiu o seguinte rating à Unipar:

• Rating Nacional de Longo Prazo à proposta de quinta emissão de debêntures quirografárias, no montante de até BRL210 milhões e vencimento final em 2025, 'AA-(bra)' (AA menos (bra)).

Atualmente, a Fitch classifica Unipar com os seguintes ratings:

• Rating Nacional de Longo Prazo 'AA-(bra)' (AA menos (bra)), Perspectiva Estável. • Rating Nacional de Longo Prazo da quarta emissão de debêntures quirografárias, no montante de BRL350 milhões e vencimento final em 2022, 'AA-(bra)' (AA menos (bra)).


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