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Fitch Rebaixa Rating da 3ª Emissão de Debêntures da Itarema Para 'A- (bra)'; Perspectiva Estável 07/06/2019


A Fitch Ratings rebaixou, hoje, o Rating Nacional de Longo Prazo da terceira emissão de debêntures da Itarema Geração de Energia S.A. (Itarema), no montante de BRL111,8 milhões, com vencimento em 2028, para 'A-(bra)' (A menos (bra)), de 'A+(bra)' (A mais (bra)). A Perspectiva é Estável.
O rebaixamento reflete expectativas de métricas de crédito mais baixas no cenário de rating da Fitch, com base no novo estudo operacional de ventos efetuado pela AWS Truepower, a UL Company (UL), que apresentou estimativas mais conservadoras. Como consequência, o índice de cobertura do serviço da dívida (Debt Service Coverage Ratio - DSCR) mínimo diminuiu para 0,85 vez, de 1,08 vez, e o DSCR médio, para 1,01 vez, de 1,20 vez. Apesar de os indicadores serem considerados fracos para a categoria de rating, a classificação reflete, ainda, o fato de que a Itarema pode utilizar os recursos disponíveis do projeto (BRL168 milhões em dezembro de 2018, incluindo o caixa livre e contas reservas) para comprar lastro de energia e reduzir eventuais déficits quadrienais, ou utilizar o caixa para pagar as compensações relacionadas, mitigando os anos em que os DSCRs ficam abaixo de 1,0 vez.
PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING
O rating reflete a existência de fianças bancárias até o completion financeiro do projeto, bem como as características do Leilão de Energia Nova (LEN), em que as tarifas são reajustadas anualmente pela inflação e os déficits de energia, liquidados ao Preço de Liquidação de Diferenças (PLD). Além disso, o rating contempla um novo estudo de ventos considerado satisfatório, apesar de apresentar variação acima de 16% entre o P-90 de um ano e o P-50 e o contrato de longo prazo de operação e manutenção (O&M) com a Acciona WindPower Brasil Ltda. (Acciona Brasil), a preço fixo. As debêntures são seniores, paripassu ao financiamento do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e se beneficiam de uma conta reserva de seis meses.
Provedores Alternativos de O&M Disponíveis (Risco Operacional: Médio) Os serviços de O&M são prestados pela Acciona Brasil, subsidiária integral da Acciona WindPower S.A. (Acciona). Com ela foi assinado um contrato de 15 anos, que prevê curva de preços fixos e inclui grandes componentes, correção das pás e eventuais manutenções não programadas. O rating considera a tecnologia conhecida e a disponibilidade de diversos operadores em eventual necessidade de troca de contraparte.
Revisão da Certificação de Recurso Eólico (Risco de Receitas - Volume: Fraco) Como resultado da baixa geração histórica de energia, a Itarema identificou que o estudo de ventos utilizado estava superestimado e contratou a UL para revisar a estimativa de geração de energia do parque. A nova certificação incorporou o desempenho operacional do parque eólico, incluindo as perdas realizadas. Embora a produção de energia estimada do estudo revisado tenha sido menor, o spread médio entre o P-50 e o P-90 de um ano ainda está acima de 16%. Desta forma, os cenários base e de rating da Fitch incorporam descontos adicionais de 7,0% sobre o P-90 médio de dez anos (desconto mínimo sugerido para fundamentos avaliados em 'Fraco'). O spread elevado se deve ao regime de ventos da região em que a Itarema está localizada, considerada volátil.
07/06/2019 [ Press Release ] Fitch Rebaixa Rating da 3ª Emissão de Debêntures da Itarema Para 'A- (bra)'; Perspectiva Estável
https://www.fitchratings.com/site/pr/10078240 2/8
PPAs a Preços Fixos / Exposição ao PLD (Risco de Receitas - Preço: Médio) O projeto se beneficia de contratos de compra de energia no ambiente regulado (CCEAR ou PPA) de vinte anos, com 37 distribuidoras. Estes contratos contam com preços fixos, reajustados anualmente pelo Índice Nacional de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) acumulado de 12 meses. Por outro lado, os déficits de produção são liquidados pelo máximo entre o preço do PPA e o PLD, cujo efeito nas receitas é atenuado pelo mecanismo quadrienal de compensação.
Estrutura de Dívida Adequada (Estrutura da Dívida: Médio) As debêntures são seniores, pari-passu ao financiamento de longo prazo com o BNDES e serão integralmente amortizadas até o vencimento. Os covenants da operação, calculados de forma consolidada, incluem gatilhos de distribuição de dividendos baseados em DSCR mínimo de 1,20 vez. A dívida contempla conta reserva do serviço da dívida de seis meses e fiança bancária de 100% da dívida até o completion financeiro do projeto.
Perfil Financeiro No cenário de rating revisado, o DSCR mínimo diminuiu para 0,85 vez, de 1,08 vez, e o médio, para 1,01 vez, de 1,20 vez. A redução dos indicadores de crédito se deve à estimativa de menor geração de energia, com base no novo estudo. Apesar de os indicadores serem considerados fracos para a categoria de rating, a forte liquidez da Itarema suporta o projeto nos anos de liquidação do quadriênio, quando os DSCRs são inferiores a 1,0 vez, e possibilita que a companhia efetue compras de lastro de energia para reduzir os déficits. Em dezembro de 2018, a Itarema possuía BRL168 milhões de caixa total, que não podem ser retirados do projeto, uma vez que este ainda não alcançou o completion financeiro. Considerando a liquidez disponível na conta reserva, o projeto suporta uma redução de 16% sobre a estimativa P-50 e ainda consegue honrar o serviço da dívida.
Análise dos Pares O par mais próximo da Itarema é o Complexo Eólico Caetités (Caetités, Rating Nacional de Longo Prazo da segunda emissão de debêntures 'A(bra)'/Perspectiva Estável). Além de possuir indicadores mais fortes (DSCRs mínimo e médio de 0,98 vez e de 1,08 vez, respectivamente), Caetités apresenta exposição ao PLD de apenas 15% das obrigações contratuais.
SENSIBILIDADES DO RATING
Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de rating positiva incluem: -- Perfil de DSCR de 1,15 vez.
Desenvolvimentos que podem, individual ou coletivamente, levar a uma ação de rating negativa incluem: -- Redução significativa da forte liquidez, que atualmente suporta o projeto nos anos em que os DSCRs ficam abaixo de 1,0 vez.
RESUMO DO PROJETO
A Itarema é composta por nove sociedades de propósito específico (SPEs) autorizadas pela Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) e estabelecidas como produtoras independentes de energia elétrica, mediante a implantação e a exploração de nove centrais geradoras eólicas. A emissora, uma subholding acionista das SPEs, é controlada pelo Rio Energy Fundo de Investimento em Participações (Rio Energy).
Os parques eólicos estão localizados no município de Itarema (CE) e totalizam 207 MW de capacidade instalada. Quatro dos nove parques (Fase 1) venderam sua energia no LEN A-3, realizado em novembro de 2013, pelo preço médio de BRL128,92/MWh (valores de novembro de 2013), mediante CCEARs de vinte anos. Os parques restantes (Fase 2) comercializaram energia no LEN A-3, de junho de 2014, por BRL131,15/MWh (preços de junho de 2014).
O projeto entrou em operação comercial plena em julho de 2016, beneficiando-se da venda de energia no mercado spot, uma vez que a obrigação contratual da Fase 2 começava em janeiro de 2017.
07/06/2019 [ Press Release ] Fitch Rebaixa Rating da 3ª Emissão de Debêntures da Itarema Para 'A- (bra)'; Perspectiva Estável
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CENÁRIOS DA FITCH
As premissas dos cenários base e de rating da Fitch refletem projeções macroeconômicas atualizadas conforme o Global Economic Outlook da agência, publicado em março de 2019. Além disso, as projeções refletem os dados históricos desde 2016. No cenário-base, a premissa de geração se baseia na estimativa de P-50 da UL mais descontos de 7,0%, referente ao estudo, e de 2,2%, relacionados às perdas regulatórias, seguindo a metodologia da Fitch. A disponibilidade do parque é descontada em 3% a partir do décimo ano de operação. Despesas gerais e administrativas, além de outros custos operacionais, como seguros, aumentaram 7,5%, enquanto os encargos regulatórios e de transmissão permaneceram iguais. A agência assume que a fiança bancária estará vigente até abril de 2020.
As mesmas premissas foram utilizadas no cenário de rating, à exceção da geração, que foi estimada em P90 de dez anos, incluindo descontos sobre a geração e perdas, em vez de em P-50.
No cenário-base da Fitch, os DSCRs mínimo e médio são de 1,01 vez e de 1,28 vez, respectivamente. No cenário de rating, os DSCRs mínimo e médio são de 0,85 vez e 1,01 vez.


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